Erschienen am: September 2008

In einem gemeinsamen cliometrischen Forschungsprojekt mit Caroline Fohlin (Johns Hopkins University) und Tobias Brünner untersuchen wir die anhand historischer Daten Preisbildung und Marktliquidität an der New Yorker Börse NYSE in der Zeit vor der Einführung der statutorischen Regulierung der US-amerikanischen Kapitalmärkte und vor der Schaffung der SEC (1934).

In einer ersten Studie von 1890-1910 finden wir, daß die aggregierten Transaktionkosten der an der NYSE gehandelten Wertpapiere zwar fallen, die unterschiedlichen Preiskomponenten sich jedoch unterschiedlich entwickeln. Während in der Frühphase bis 1900 offensichtlich der Informationskomponente in der Preisbildung eine untergeordnete Rolle zukommt, gewinnt sie bis 1910 deutlich an Relevanz. Wir beobachten weiterhin, daß sich die Börsenhändler offenbar durch Handelsspannen gegen informierten Handel zu schützen versuchen, die im Zeitablauf zunehmen. Die effektiven Handelskosten jedoch sinken im Untersuchungszeitraum monoton, während die Liquidität in den einzelnen Marktsegmenten kontinuierlich steigt.

Weiterhin finden wir klare Evidenz von wettbewerblicher Preissetzung. Wertpapiere, die neben der NYSE auch in signifikantem Umfang an der rivalisierenden Consolidated Exchange gehandelt wurden, weisen deutlich geringere mark-ups in ihren Handelsspannen auf.

Dieses Forschungsprojekt schließt an eine Untersuchung der Berliner Börse für die Zeit von 1880-1910 an. Im transatlantischen Vergleich erweist sich die Berliner Börse als deutlich kostengünstiger. Dieses Resultat ist insofern überraschend, als in der aktuellen wirtschaftspolitischen Diskussion die Tatsache völlig vergessen scheint, daß die Berliner Börse selber einmal hochgradig effizient und innovativ ausgestaltet war. Erst mit dem Aktiengesetz von 1896 hat der Wertpapierhandel in Deutschland zunehmend stärkere Beschränkungen oder gar Hemmnisse erfahren.

Die Historie suggeriert nebenbei auch, daß deutsche Investoren keineswegs grundsätzlich risikoaverser sind, als beispielsweise die angelsächsischen Investoren aus der damaligen neuen Welt. Zumindest in der Vorkriegszeit war die Risikotoleranz am Berliner Aktienmarkt deutlich stärker ausgeprägt als in New York.

Details dieser Forschung finden Sie im Arbeitspapier

Fohlin, C., Gehrig, T., und T. Brünner (2008): Liquidity, Competition and Price Discovery in Unregulated Markets: The NYSE before the SEC, mimeo, U. Freiburg.


Weitere Literatur:

Gehrig, T. und V. Fohlin: "Trading Costs in Early Securities Markets: The Case of the Berlin Stock Exchange 1880-1910", Review of Finance 10, 2006, 585-610.

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